伊利股份

1. 08 年进入产能扩张的收获期

    05 年以来，公司进行了大规模产能扩张，资本支出也逐步加大，随着新建项目有望在07-08 年进入产能释放期，解决长期以来制约公司发展的产能瓶颈。06 年，伊利发展脉络清晰，完成了“织网计划”，伊利率行业之先完成了“纵贯南北、辐射东西”的战略布局，成为第一家真正有能力同时覆盖全国市场的乳品企业。预计05-08 年液态奶、奶粉和冷饮产能复合增长率分别为30%、22%、30%。 
   奶源对于乳制品公司而言尤其重要，国内四大奶源带---内蒙古地区、东北地区、华北地区、新疆地区。目前，伊利在国内主要奶源地域均完成了产业布局，形成了全国性的产业布局网络：液态奶主要布局在奶源丰富的呼和浩特和包头地区、津京塘、黑龙江等奶源丰富地域；奶粉集中在奶源最优质的新疆和呼包地区；冷饮和酸奶分布在各地，辐射长三角、珠三角地区和京津塘、西部地区等。伊利从“公司+农户”逐步过渡到“公司+基地”的模式，建立全国最大的饲料公司，保证饲料的质量，农户分散饲养、集中挤奶，统一验质，与农户结成稳定关系。

2. 产品结构调整有利于毛利率稳定
公司主要分为液态奶、奶粉、冷饮和原奶事业部，原奶事业部为其他事业部提供奶源，其他事业部单独运营，液态奶包括UHT 奶、乳饮料和酸奶业务单元。近年来，液态奶的销量增长迅速，05 年液态奶、奶粉、冷饮销量同比分别增长30%、20%和15%；液态奶的市场份额也在迅速提升，冷饮和奶粉市场份额保持稳步提升。

   随着销量的增长，液态奶在收入中所占的比重逐步增加，06 年预计达到78%，06 年奶粉业务销售形式良好，预计止住收入占比下滑的态势，达到12%，冷饮收入占比大约10%左右。在液态奶中，贡献盈利最多的是UHT 奶，06 年液态奶中UHT 奶销量占比约60%，乳饮料占比38%，酸奶占2.3%左右，UHT 奶成为重要的利润来源。

   液态奶市场面临激烈的市场竞争，价格战也是有发生。另外占成本45%左右原奶和占25%左右的包装材料价格也在上升，所以液态奶的毛利率呈现下降趋势。公司全国平均原奶收购价格从1.80 元/公斤上升到1.95 元/公斤，预计07 年原奶收购平均价格大约2.00 元/公斤，未来原奶收购价格还可能继续上升。

07 年公司计划推出金典有机奶等高档产品，以此来化解原奶成本上升的压力，由于金典系列高档奶对原奶的要求很高，几乎源自第七牧场，由于这样的高档牧场需要经过几年的认证等，短期内高档牧场的原奶产能有限，07 年还难以使液态奶毛利率回升。

   奶粉业务是伊利的亮点，预计06 年奶粉业务毛利率提高0.8 个百分点，06 年高档婴幼儿配方奶粉增长达到80%，占奶粉业务比重达到60%，公司在商超渠道销售少，大部分采用和医院合作的模式，新生幼儿使用习惯了公司品牌奶粉口味，势必增加其后续使用伊利品牌的概率，此举取得了良好的效果。公司品牌奶粉市场占有率仅次于雀巢和美赞臣。伊利奶粉已经具有一定的品牌影响力，预计随着07 年婴儿出生潮，婴幼儿奶粉销量比重达到64%，毛利率提升0.8 个百分点。

3. 行业集中度提高，收入增长前景乐观
随着居民对食品安全的日益重视，品牌乳制品的市场占有率逐步提高，根据AC 尼尔森调研数据，国内乳业前三名企业蒙牛、伊利和光明的液态奶的销量市场份额从03年的45.9%提升到06 年的65.6%，上升了19.7 个百分点。中国乳业具有广大的二三线城市和农村消费市场，我们预计乳品行业的集中度还将提升，伊利作为行业的龙头企业，在未来的销量增长方面还有提升空间。预计06 年液态奶收入上升35%，冷饮上升46%，奶粉上升50%，总收入同比增长38%，总收入基本保持持平。预计随着07-08 年产能的释放，液态奶的收入增长不会趋缓，而随着高档产品金典系列和配方奶粉的销量增加，其在收入中的占比也逐步提高。预计05-08 年伊利收入复合增长率在25%左右。

4. 与蒙牛乳业盈利指标对比分析
伊利与蒙牛同属于乳品行业龙头企业，毛利率方面伊利比蒙牛高大约5 个百分点左右，具体主要有在液态UHT 奶的产品结构中，伊利主要毛利率较高的利乐包为主，而蒙牛液态UHT 奶主要以利乐枕为主；伊利在金川工业园区引进了康美包装线，成本比利乐包装线低；伊利的促销费用进入营业费用，蒙牛根据国际会计准则可以抵扣收入。

伊利营业费用率和光明乳业属同一水平，大大高于蒙牛的营业费用率。这可能和蒙牛的促销费用抵部分收入相关，也受奥运赞助费用分期分摊影响，另外也和伊利体制国有，在费用控制方面可能不如蒙牛。现在伊利也在学习蒙牛的精细化管理模式。伊利的实际税率高于蒙牛，蒙牛属外资企业，其所在的格林和尔县也给予了税收先征后返还的优惠，所以蒙牛的实际税率远远低于伊利。费用率和税率上的差距，最后汇总导致伊利的净利润率低于蒙牛大约2 个百分点。07-08 年伊利新建产能投产也能享受税收优惠政策，同时公司也在申请西部大开发税收优惠政策（15%），现在等税务部门批复，不过我们预计短期内伊利的实际税率下降到与蒙牛同等地步的可能性不大。

5. 奥运营销助推品牌发展
08 年奥运年将是中国年，奥运和中国将成为全世界的主题，携手奥运会的企业将会从中获得非常好的发展环境与成长机会。伊利正是抓住了这个机会，借助奥运冠军的影响，充分传达其健康的品牌新形象。06 年，伊利不仅与刘翔、郭晶晶等奥运冠军签约，还与国家田径队等体育代表团签约，全面吹响了奥运营销的号角。“世界品牌实验室”评估伊利品牌价值152.36 亿元位居乳业首位，同比增长16.24 亿元，蒙牛品牌价值88.54 亿元。作为奥运会唯一乳制品赞助商，公司有望借助奥运营销活动提升伊利的品牌价值。伊利有望借助奥运营销进一步提升公司品牌价值。伊利的奥运营销策略，一是逐步展开品牌推广计划，包括强化乳业第一品牌；二是紧紧围绕奥运主轴，整合集团行销力量，展开一系列奥运推广计划活动，将涉及伊利绝大多数的产品。三是利用奥运会的世界影响力，借机加大营销的力度，全力提升品牌形象。

6. 国内乳品行业发展前景广阔
据中国奶业协会统计数据显示，2005 年全国奶类总产量已达2864.8 万吨，从世界第7位上升至第6 位，其中乳制品产量为1310.4 万吨，比2000 年增长了5 倍。国内乳业呈几何式增长，随着二/三线城市和农村市场的逐步崛起，国内乳业将面临新的发展机遇，伊利作为行业龙头企业之一，也有很大的发展潜力。1986-2006 年，国内牛奶产量CAGR27%，尤其从99 年开始，牛奶产量进入快速发展时期，99-06 年，牛奶产量CAGR 为24%，预计未来3-5 年国内牛奶产量仍能保持15%-20%的增长速度。03-06 年，国内液体乳及乳制品行业收入和利润总额的CAGR分别为28.8%和22.3%。

1、2006年食品饮料行业表现最为抢眼 

       今年以来，食品饮料行业公司以114.01％的涨幅位居23个行业之首，远高于制造业平均61.44％的涨幅和上证指数57.82％的涨幅。导致食品饮料行业有如此良好表现的原因在于：作为消费升级的主流品种，受惠GDP持续快速增长及居民收入水平的提高；龙头公司业绩增长喜人；优异的盈利能力和良好的增长前景深受基金青睐。 

        2、龙头公司仍可按2007、2008年EPS给予25-30倍的动态PE 

       截止11月13日，食品饮料行业06、07和08年动态PE分别为32.6倍、25.5倍和21.28倍，仅次于传播与文化产业。过高的动态PE导致了市场对食品行业估值出现分化，也是导致基金三季度配置下降的原因。但我们认为，目前食品饮料行业运行的宏观环境仍然向好，龙头公司仍将通过产能扩张或产品提价或销量增长而获得持续的业绩增长。我们认为，在估值上仍可按07、08年EPS给予25-30倍的PE。 

       3、2006年农业食品饮料行业运行良好，利润增幅继续高于收入增幅 

       2006年以来农业食品饮料行业月度利润增幅均超过了收入增幅，行业盈利水平明显提升，农副食品加工业和食品制造业行业景气有望继续，饮料制造业盈利水平有望进一步提高。就子行业而言，行业景气仍然维持高位的有屠宰及肉类加工业、制糖业、葡萄酒制造业；有望继续提升的有白酒制造业、黄酒制造业、软饮料制造业；有所复苏的有饲料加工业。 

       4、宏观面因素仍然支持2007年保持较快增长 

       2007年农业食品饮料行业仍将保持较快的增长，原因的于：2007年国内GDP仍将保持9.5-10.5％左右的快速增长；人均收入水平继续提高；消费需求仍将保持较快增长；人均食品消费支出持续增长；二元消费结构继续深化，农村消费潜力有待挖掘；农业和食品行业“十一五”规划助力行业发展。 

       展望2007年，我们比较看好：水产品养殖业、农产品流通业、黄酒行业、高端白酒行业、葡萄酒行业、乳制品行业和肉制品加工业。 

       5、围绕三条投资主线 

       投资机会在于：优势行业龙头公司、二线蓝筹或细分行业龙头、资产注入或整体上市的公司。给予五粮液、泸州老窖、山西汾酒、安琪酵母、好当家,张裕A、贵州茅台、伊利股份、第一食品、双汇发展、獐子岛、通威股份.建议关注新天国际和南方控股。

伊利股份（600887）日前公告披露,股权激励计划获内蒙古自治区政府、呼和浩特国资委认可，该股权激励方案已获中国证监会批准将在临时股东大会进行讨论。将授予激励对象5000万份股票期权，每份股票期权拥有在授权日起8年内的可行权日以行权价格和行权条件购买1股伊利股份股票的权利，行权价为每股13.33元。 。这也意味着，伊利股份在此次股权激励中，5000万股股份将授予激励对象，占当前公司股本总额的9.681％，公司总裁潘刚即使按昨日股价行权也有9795万元进账。 　　 
按此次获批的新方案，伊利股权激励不会涉及MBO。新方案规定：激励对象因对获授的股票期权行权等使得已经持有的股数超过大股东呼和浩特投资有限责任公司时，须对申请行权后超过的部分暂时放弃表决权。此外，新方案规定首期以后行权时，伊利股份上一年度主营业务收入与2005年相比的复合增长率不低于15％，并提高业绩考核的质量。 　　 
　此次股权激励的力度应是较大的，如激励对象行权，将产生一批千万富翁。但只要管理层能真正经营好公司，给股东带来持续增长的收益。该股权激励对伊利股份就属于重大利好，有利于公司长远发展和“蛋糕”做大，会使更多投资者受益，对其他上市公司也有很好的借鉴意义。 更多内容请浏览第一投资网。

不同的评级机构和财经杂志会定期公布全球企业的排行榜，评选标准不外乎企业的盈利或业务前景。但纽约顾问公司声誉研究所刚刚公布了一个与众不同的排行榜——以企业声誉作为评选准则。

　　结果令人大感意外，排行榜不再由美国企业垄断，只有一家美国企业跻身前10位，居首位的是意大利食品公司Barilla。而中国有7家企业打入前200位，包括电器生产商海尔集团
　　民以食为天3家食品公司进前10位

　　也许爱吃是人的天性，受访者对食品公司似乎情有独钟。食品公司在声誉排名前10位的企业中占了3席，除了夺冠的意大利面团生产商Barilla外，还有排第8位的意大利巧克力公司费列罗公司，该公司就是Kinder 出奇蛋的生产商。另外还有排第10位的美国卡夫食品公司。

　　除了食品公司外，生产消费品的公司也深受受访者的青睐。丹麦的乐高控股公司就仅次于Barilla 屈居亚军，另外瑞典的家具零售商宜家和韩国的手机生产商三星公司分别排第4位和第9位。

　　在前200家声誉良好的企业中，中国企业占了7席。表现最好的是排第25位的电器生产商海尔集团，还有排第68位的青岛啤酒和排第90位的伊 利集团等。

　　美国企业声誉最差 三菱汽车位列最后3位

　　另外，全球声誉最差的企业是美国的石油服务公司哈利伯顿，得分仅为21.86，与瑞典的斯堪地亚集团及日本的三菱汽车成为仅有的3家得分低于30的企业。

　　与顾客联系密切 企业声誉则好

　　声誉研究所主席丰布兰说，热心社会事务的企业排名一般较为靠前，如乐高控股公司的创办家庭管理丹麦一个小镇，而排第20位的印度TATA电信公司集团也是以慷慨著称。

　　企业如欲有好声誉，就应与顾客建立密切联系。由于小国的大公司数目较少，较易与顾客建立联系，这是美国企业上榜不多的原因之一。背景资料

　　访问全球3万人

　　纽约顾问公司声誉研究所访问了全球的3万人，受访者只会为自己国家的企业评分，研究员再调节不同地区受访者的评分，得出全球600家企业的“声誉分数”。专家说法

　　中国企业以质量和服务取胜

　　中国社科院经济专家齐建国分析说，中国企业过去都以出口产品为主，但经过今年的高速发展，它们成长很快，已经从单纯的卖产品转向了走到国外建厂，亲身参与竞争。

　　在这种环境下，中国企业必然需要致力于打造品牌形象和国际竞争力，中国企业的国际声誉排名这么靠前，说明它们的企业文化都做得不错，抓住了重点。

　　海尔等中国企业的入选还说明中国企业给外国人留下的印象已经远远不是靠服装鞋帽等低附加值产品取胜的了，而是靠高质量和最佳的售后服务在国际市场竞争中取胜。

　　文/记者樊蕊

　　中国7家上榜企业排名

　　海尔 25青岛啤酒 68 伊利集团 90联想 127上海汽车 138中国一汽 171德力西 181

　　著名企业声誉排名

　　迪斯尼　27　佳能 38诺基亚　41　日立 43夏普 47　松下 54索尼 64　西门子67英特尔　76　LG　89摩托罗拉99　东芝 118惠普 120微软 139戴尔 142NEC157 

巨量封跌停，什么事？？？

000663永安林业公司正在实施100万亩速生丰产林基地项目，拥有森林经营面积9.38万公顷。

600189G森工公司是国内最大的实木复合地板生产商之一，拥有完整产业链

600265景谷林业公司是云南省最大的林化、林板产品的产销商，是较为完整的林业森工企业

600103青山纸业公司曾投入66129.3万元巨额资金建设160万亩原料林基地

600354敦煌种业公司对外合作制作玉米、棉花、瓜菜种子，生产面积和产量居全省第一位

600359新农开发棉花产业、乳品加工业、甘草制药业将推动公司跃上新台阶

600598G北大荒中国第一粮仓，同时还具有油改煤的新能源概念

000780草原兴发公司形成了年屠宰加工肉羊600万只生产能力，在同行业中稳居龙头企业地位

600248秦丰农业陕西人达生态农业股份公司有望成为公司大股东，重组希望大

600180G九发公司是亚洲规模最大的食用菌生产、加工和出口企业

600540新赛股份公司已成为一个国家级的大型优质种子和优质棉花产业化重点龙头企业

600251冠农股份公司引入战略投资者国家开发投资公司进行年产120万吨"罗布泊"钾肥项目

600371华冠科技公司领跑玉米种业，在国内玉米种业公司中名列前茅

000061G农产品公司投资管理的大型农产品批发市场的数量已达13家，在当地有较高的占有率

600887伊利股份国内乳业行业龙头，北京2008年奥运会乳制品赞助商

600467好当家主导产品为名优特海珍品，拥有亚洲最大规模的7.6万平方米的工厂化养殖车间

600257洞庭水殖得天独厚的洞庭湖资源发展淡水养殖，附加值高的淡水珍珠将为公司贡献超额利润 

●未来十年有望成为中国经济增长的黄金时期。2010-2015年之前，“人口红利”对中国经济增长的趋动将最为明显。婴儿潮人口消费高峰期的到来，将使得消费逐渐取代投资成为经济增长的主要拉动力；新生代创新高峰期的到来，将得使技术进步对经济增长的推动作用日益显著。两者的共振使未来十年有望成为中国经济高速稳定增长的黄金时期，甚至造就新一轮的“中国盛世”。

　　●消费、服务和技术类行业将面临更明确的高速成长前景。婴儿潮消费高峰期的到来和消费升级趋势的加速，使消费和服务行业的获得更加明确的长期高速成长趋势，其估值水平的提高具有坚实的基础。同时，新生代创新高峰期的到来、教育水平的提高和普及、鼓励自主创新政策的引导、基础性技术产品的快速普及将在相当程度上提高中国企业的自主创新能力，相关的技术密集型行业前景值得长期看好。

　　●A股市场的“估值驱动型牛市”开始成型。人口红利阶段的经济长期繁荣一方面促成股票市场的高度繁荣，另一方面推动本国货币的持续升值进而强化股票市场的繁荣甚至引致泡沫。我们认为，在中国经济的长周期繁荣趋势确立之后，虽然盈利增长只能对市场上涨形成有限的推动作用，但对经济周期性波动风险降低和潜在增长率提高的预期、对上市公司治理水平和盈利能力改善的预期所导致的制度性折价向成长性溢价的转变，以及本币升值溢价和资产稀缺溢价等因素，将驱动中国资产估值持续提升甚至加速上升，我们认为A股市场已经进入一轮长期的、全面的“估值驱动型牛市”，其潜在上升空间难以估量。下半年虽然A股市场仍面临宏观调控、资产扩容等因素的考验，但长期牛市中的每一次调整事实上都是在为投资者提供购买优质中国资产的好时机。

　　●我们认为，投资者下半年应着眼于“夯实基础，立足长远，积极备战新一轮估值驱动型牛市”。首先，我们建议投资者继续遵循资源、技术、消费、服务这四大主题进行配置，适当向持续成长前景更明朗的技术、消费和服务类行业倾斜。宏观经济的增长结构更为均衡使得本轮A股长期牛市可能成为一次全面牛市，大多数行业中的龙头公司均面临较好的成长前景。基于大宗商品价格和资源类股票涨幅巨大的现实，以及未来消费和创新对中国经济增长的贡献将逐渐增强的判断，我们认为资源类行业最好的投资阶段已经过去，而技术、消费和服务行业将因消费高峰和创新高峰的到来而将获得更明朗的增长前景和更高的估值水平。

　　其次，我们建议投资者围绕中国的“tenbagger”公司构建核心组合。既然A股市场的长期牛市已经确立，那么投资于具备持续快速成长能力的公司将是投资者获取最大长期投资收益的最优选择。我们认为一个能成为“tenbagger”的公司应该具备以下六个方面的素质：合理的战略目标和产业布局；积极进取的管理层；完善的公司治理结构；持续领先、难以模仿的核心竞争力；可复制的盈利模式；广阔的市场空间。围绕资源(矿产、土地等自然资源和品牌、渠道网络、垄断权利等社会资源)和技术(成本控制、产品研发、市场营销)上的核心竞争力构建的、可复制的盈利模式，是公司得以持续快速成长的关键。遵循上述六个方面的素质分析，延续产业链的上下游顺序，我们挑选出下列具备持续高速成长能力的“tenbagger”公司。在二季度报告的基础上，我们增加了福耀玻璃、北方股份、锦江酒店、天坛生物、国药股份等公司，并对首选公司进行了部分调整。

　　最后，我们建议投资者从市场制度变革和行业景气演变两条主线把握2006年下半年的辅助性投资机会。市场制度变革主线上的投资机会下半年更值得关注。(1)深入挖掘全流通背景下的并购重组浪潮中的投资机会。换股合并、要约收购、代理表决权争夺、私有化、回购、分立、整体上市、借壳上市、资产置换与重组等各种并购重组手段预计从下半年开始将层出不穷，并带来丰富的阶段性投资机会。(2)积极把握新股发行、再融资、非流通股上市等资产扩容带来的投资机会。大盘蓝筹股的上市，优质公司的再融资，非流通股上市的短期冲击都可能为投资者带来重新布局中国资产的机会。(3)关注因股市制度变革提升公司价值而形成的投资机会。市值考核机制的引入和股权激励机制的建立将直接提升公司价值。(4)关注权证、股指期货、资产证券化等金融创新带来的投资机会。

　　从行业景气演变主线出发，建议投资者更多的重视发现陆续步入复苏过程中的行业和景气上升速度加快的行业。(1)汽车、消费电子产品、通信设备、小家电、航空、玻璃、炼油、钢铁等刚刚形成或可能形成景气拐点的行业将为投资者带来新的投资方向。(2)积极把握景气上升趋势加快的行业的投资机会。一方面，从政府主导的电网改造、3G、数字电视、军工等重大投资或采购项目出发寻找相关受益产业，布局电力设备、3G设备、传媒、军工、机床、新材料、电子产品等行业；另一方面，从人民币升值、资本市场建设、消费升级、消费增速加快等重要经济主题出发，布局银行、证券、地产、食品饮料、零售、医药、旅游等行业。